受中美貿易戰持續困擾，加上外圍環境依然不穩，間接影響內需和投資表現，令中國剛公布的第二季國內生產總值（GDP）增速再度下滑，GDP按年增長為6.2%，低於今年首季6.4%的GDP增速。6.2%的增速已是自1992年以來的最低水平，第三季的增長數字極有可能貼近6%，進一步確認內地經濟向下的勢頭不變。

中央已在第一季度容許地方政府發行了約1萬億元人民幣債券，用於基礎建設投資，並同時實施2萬億元人民幣的減稅降費措施，藉此增加居民的可支配收入，刺激消費。但在一連串的逆周期穩增長政策下，第二季只能錄得6.2%的增速，可以說是有點強差人意。上半年一連串的經濟數據並不令人鼓舞，中國的增長火車頭「固定資產投資」在1至8月按年上漲5.5%，但較1至7月回落0.2個百分點，其中房地產投資增速連續4個月下降。

而1至8月中國製造業投資按年上漲2.6%，但較1至7月下滑0.7個百分點。消費和出口方面也明顯偏軟，8月中國社會零售消費增速較7月回落0.1個百分點；8月中國出口增速較7月更大幅回落4.3個百分點。為了穩住經濟，央行早前於5月已宣佈通過一年期中期借貸便利（MIF）注入2,000億元人民幣的流動性。在9日20日，央行再次公佈展開MLF操作2,000億元人民幣，操作利率為3.3%，與前期持平。

央行同時在9月16日正式全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，並計劃於10月15日和11月15日分兩次在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率共計1個百分點。隨後於9月20日央行降低貸款基準利率5個點子，加上8月份的降息，基準貸款利率總共下調11個點子（即0.11%），幅度並不太大，但連續降準減息，反映中央對第四季的經濟表現並不樂觀。

事實上，內地經濟增長由2007年14.7%高位一直下滑至2018年的6.6%，在11年間下調8.1個百分點，下調幅度相當顯著，而每次經濟調整時，中央都會放寬銀根，甚至加上擴張性財政政策，穩住經濟，但效果並不十奏效，這反映這十年多的下調，並非周期調整，更大可能是結構性問題未能完全解決的結果。先看內地的貸款與國內生產總值比率，由2006年的144%攀升至2017年的255%，反映內地經濟要利用越來越多的貸款，才能製造一單位的產出，這意味著投資效率不斷降低。加上勞動生產力的增幅由2008年的9.3%下降至2017年的6.9%，當投資效率和勞動力增速不斷下降，中長線的經濟增長自然失去動力，就算近日中美貿易談判取得階段性成果，也未能解決中長線結構性制約因數，面對進一步經濟下滑風險，中央只好再次透過放寬銀根和擴張性財政政策，刺激經濟。

筆者並非全面否定放寬銀根，只要資金用得其所，投放在有回報和高增值的行業和企業，絕對有助穩定經濟增長。若要增加貸款，應流向營利能力和效率較高和創造就業能力較強的私企，而並非傾斜於大型國企和地產發展項目。國家統計局較早前公布6月分一線城市新建商品住宅及二手住宅銷售價格，漲幅比上月分別回落0.3和0.1百分點；二線城市漲幅比上月分別回落0.7和0.5百分點；三線城市漲幅比上月分別回落0.4和0.3個百分點。二、三線城市樓價漲幅回落較快，假若新增資金再流向房地產發展，商品房供應再攀升，空置率上升，不但浪費資源，更會令樓價回落，不利穩定經濟。

除貨幣政策以外，政府亦可透過增加財政開支提振經濟，但不應只集中硬件基建投資，反而應集中投資醫療、教育、在職培訓和基礎科研等軟件基建，此舉不但有助中短期刺激經濟，更能有效提升勞動生產力和長遠競爭力，遠比投資硬件基建對中國經濟長遠發展裨益更大。長遠而言，國內經濟必須由「量」的增長轉向「質」的增長，資源應用於提升資本效率和勞動生產力，而非著重短期穩住經濟增長，在才能擺脫中長線經濟持續下滑的趨勢。

作者：香港公開大學人文社會科學院院長鄺志良